A Ilusão de Lucro de US$ 6,6 Bilhões da Uber: Como os Custos Legais Estão Devorando o Crescimento
A Ilusão de Lucro de US$ 6,6 Bilhões da Uber: Como os Custos Legais Estão Devorando o Crescimento
A gigante da plataforma registra crescimento estelar de usuários, mas oculta uma despesa regulatória de meio bilhão de dólares – e as novas regras trabalhistas da Europa sugerem que isso é apenas o começo.
A Uber Technologies divulgou um lucro líquido de US$ 6,6 bilhões para o terceiro trimestre na terça-feira, um número que, à primeira vista, representaria um dos trimestres mais lucrativos da história da empresa. Olhando mais de perto, quase cada dólar desse lucro desaparece.
O número principal da gigante de transporte por aplicativo e delivery é quase inteiramente uma miragem, impulsionado por um benefício fiscal não monetário de US$ 4,9 bilhões e mais US$ 1,5 bilhão em reavaliações de investimentos – manobras contábeis que não geram caixa real. Removendo a engenharia financeira, o que resta é uma empresa cujos lucros operacionais estão crescendo a menos de um quarto da taxa de suas receitas em ascensão, arrastada por um aparato legal e regulatório que está consumindo caixa em ritmo acelerado.
A plataforma registrou um crescimento de reservas brutas de 21% ano a ano, atingindo US$ 49,7 bilhões, com viagens subindo impressionantes 22%. No entanto, o lucro operacional cresceu apenas 5%, para US$ 1,1 bilhão – bem abaixo dos US$ 1,62 bilhão esperados por Wall Street – fazendo com que as ações caíssem quase 4% no pré-mercado, apesar dos números de receita aparentemente triunfantes.
Os Números de Destaque Enganosos
A divergência entre o que a Uber reporta e o que os investidores realmente deveriam se preocupar nunca foi tão nítida. Enquanto a métrica preferida da empresa – o EBITDA ajustado – subiu 33% para US$ 2,3 bilhões, seu lucro operacional GAAP avançou apenas 5%.
Essa diferença de 28 pontos percentuais conta a verdadeira história: a Uber está 'ajustando' para fora quase US$ 500 milhões em custos que não quer que os investidores foquem.
As despesas gerais e administrativas explodiram 88% ano a ano, de US$ 630 milhões para US$ 1,18 bilhão. Enterrado nas tabelas de conciliação está o culpado: US$ 479 milhões em "mudanças e acordos de reservas legais, fiscais e regulatórias" – um item que a empresa convenientemente exclui ao calcular seus lucros ajustados.
Para uma empresa que passou toda a sua existência lutando contra reguladores e ações judiciais de classificação de trabalhadores em dezenas de países, chamar essas despesas de "únicas" desafia a credibilidade. Isso marca pelo menos a terceira despesa legal significativa no último ano que a gestão pediu aos investidores para desconsiderarem.
A Crise dos Custos Ocultos
O momento desse aumento particular de reserva é crítico. Dois desenvolvimentos em 2025 alteraram fundamentalmente o cenário regulatório da Uber, transformando o que os executivos antes consideravam litígios isolados em custos operacionais estruturais.
Primeiro, a Diretiva de Trabalho em Plataformas da União Europeia foi finalizada e adotada este ano, com os estados membros agora obrigados a incorporar presunções de emprego e transparência algorítmica em suas leis trabalhistas. Isso não é mais um debate teórico de políticas – é uma implementação ativa que exige infraestrutura legal, sistemas de conformidade e provisões de reserva para decisões desfavoráveis.
Segundo, a França intensificou seu desafio em junho de 2025, com a autoridade de segurança social URSSAF emitindo uma avaliação sobre contribuições para as quais o próprio documento da Uber junto à SEC admite que "não pode estimar a faixa de perda". Quando uma grande economia europeia avança agressivamente na classificação de trabalhadores e obrigações fiscais, outras invariavelmente a seguem. Só a França poderia desencadear ações semelhantes na Alemanha, Espanha e Itália – cada uma com sua própria exposição de vários bilhões de dólares.
O diretor financeiro da empresa reconheceu que "questões legais e regulatórias não divulgadas" explicavam parcialmente a falha no lucro operacional, mas recusou-se a quantificar o pipeline de encargos potenciais ou detalhar quanto se relaciona com a Europa versus casos antigos nos EUA.
O Ajuste de Contas Regulatório da Europa
O que torna 2025 diferente dos anos anteriores de escaramuças regulatórias é que a Europa passou da ameaça à legislação. A Diretiva de Trabalho em Plataformas cria um "imposto de conformidade" permanente sobre o modelo de negócios da Uber em seu segundo maior mercado.
Analistas estimam agora que o arrasto estrutural pode chegar a US$ 175 milhões a US$ 225 milhões por trimestre – não como reservas únicas, mas como despesas operacionais contínuas para equipes jurídicas, auditorias algorítmicas, riscos de reclassificação de trabalhadores e acordos de impostos sociais. Aplicado ao ano inteiro, isso reduziria o EBITDA "limpo" da Uber da taxa anual reportada de US$ 9,2 bilhões para aproximadamente US$ 8,1 bilhões – um corte de 12% que os múltiplos de Wall Street ainda não absorveram.
A divisão Freight, entretanto, registrou crescimento zero tanto em reservas quanto em receita, levantando sérias questões sobre o posicionamento competitivo em um segmento que a gestão antes apresentava como um terceiro pilar de crescimento. Em uma economia em crescimento, a estagnação sinaliza perda de participação de mercado.
Tese de Investimento: Por Que Wall Street Deveria Se Preocupar
Atualmente, as ações da UBER são negociadas a US$ 99,72 (-8,19% no pré-mercado), o que representa cerca de 25 vezes o EBITDA econômico futuro – após ajuste para o arrasto regulatório estrutural agora visível nos resultados de 2025. Esse é um múltiplo premium para uma plataforma que enfrenta compressão de margem permanente em sua segunda maior região.
O cenário otimista permanece intacto em uma dimensão crítica: a demanda é genuína e está acelerando. O aumento de 4% nas viagens por usuário ativo sinaliza maior engajamento, não apenas aquisição de usuários. Mais importante, o segmento de Delivery registrou um crescimento de 47% no EBITDA ajustado sobre um crescimento de 25% nas reservas, provando que a economia unitária finalmente funciona em escala. Combinado com US$ 2,2 bilhões em fluxo de caixa livre trimestral, a Uber se tornou uma máquina geradora de caixa capaz de financiar recompras – ela recomprou US$ 1,5 bilhão em ações neste trimestre – e redução de dívidas.
Mas o cenário pessimista se cristalizou em torno de um problema estrutural que a gestão se recusa a quantificar. Se encargos de US$ 479 milhões se tornarem o novo normal – e o calendário de políticas da Europa sugere que sim – então os investidores estão supervalorizando dramaticamente o fluxo de lucros. Uma estrutura razoável cortaria o EBITDA ajustado em pelo menos 50-75 pontos-base para custos de conformidade, além de modelar pelo menos mais um impacto significativo de reserva em 2026, quando as decisões de reclassificação dos estados membros começarem a surgir.
O posicionamento tático: manter as posições atuais, mas esperar pela faixa de US$ 90 para adicionar, momento em que a avaliação se aproxima de 23 vezes o EBITDA econômico. Dimensionar as posições menores do que o habitual até que a gestão forneça detalhamentos das reservas por país e admita se a conformidade com o trabalho em plataforma será tratada como despesa operacional ou continuará sendo ajustada para fora.
O Que a Gestão Não Dirá
As perguntas que os executivos da Uber devem responder em sua teleconferência de resultados atingem o cerne da questão se este modelo de negócios pode sustentar avaliações premium em um mundo regulamentado: Quanto dos US$ 479 milhões se relaciona à implementação da UE versus casos antigos? Que parte exige caixa nos próximos 12 meses? A avaliação de junho da França está totalmente provisionada ou o risco residual permanece para 2026?
Mais criticamente: a orientação para 2026 finalmente tratará a conformidade com o trabalho em plataforma como despesa operacional principal, ou a gestão continuará com a ficção de que cada encargo legal é uma anomalia única?
O motor operacional é inegavelmente poderoso. A questão é se esse poder está sendo consumido por um aparato legal que cresce tão rápido quanto a própria plataforma.
NÃO É UM CONSELHO DE INVESTIMENTO